中欧基金罗佳明：港股市场“钱少股票多”，质量、成长和估值是个等边三角形

港股市场被认为是全球“最便宜”的市场之一，在A股估值分化的情况下，如何发掘港股市场中的投资机会？价值风格是否适合港股市场的投资呢？4月29日，中欧基金基金经理罗佳明做客中欧基金微访谈栏目《对话中欧基金权益团队》，分享了他的投资理念、投资策略，以及他对市场的看法。以下为本次微访谈的实录。

嘉宾简介：罗佳明，香港大学应用物理系硕士，从业10年，拥有丰富的港股投研经验，自2019年7月2日开始管理基金。曾任职于香港毕马威会计师事务所、香港德勤财务咨询服务有限公司从事审计及并购交易咨询业务，于野村国际、汇丰银行从事行业分析工作。历任银河国际资产管理（香港）有限公司投资经理，2018年4月加入中欧基金，目前担任中欧基金中欧丰泓沪港深基金经理。

问1：欢迎罗佳明做客中欧基金的线上访谈栏目《对话中欧基金权益团队》。佳明总，从您的履历中我们可以看到，在十年的从业生涯中，您一直聚焦于港股市场相关的投研工作。能否 结 合 你 的 从 业 经 历，向 大 家 详 细 介 绍 一 下 你 的 投 资 风格和投资理念呢？

罗佳明：我的风格是通过自下而上地深入研究行业和公司来精选个股。我投资风格的形成，也与港股市场的特点有关。总体来说，我认为港股市场呈现出“钱少股票多”的特点，即虽然整体估值在所有市场中属于最低的，然而每年IPO上市的公司和股票增发供应也很多，部分板块和个股存在“流动性”不足的情况。但是，我们也同时看到港股市场中不乏中国经济中优秀的甚至卓越的公司，长期持有这类公司也给投资者带来了卓越的回报。至于投资理念，我是一个坚定的价值投资者，如果用一句话形容我的理念那就是“‘集邮’式投资，收集长期好生意”。在投资的时候，我会特别关注质量，成长和估值，类似一个等边三角形，从中找寻平衡。希望寻找长期来看管理层出色、拥有核心竞争能力和较为稳定现金流的好公司，并耐心等待“好价格”机会的出现。

问2：可以介绍一下您的交易风格嘛？是左侧还是右侧？

罗佳明：我们投资的标的都是比较深入研究过的公司，而且我们会给公司的价值尝试做定价。在这个价格之下，我们会开始建仓，一般买在左侧，长期来看这种操作有助于我把握绝对收益，属于把风控的工作做在前面（建仓期）。虽然是左侧，实际上我们也会判断他生意是不是向好了，而市场没有发现，对于买了之后遭遇阶段性下跌的公司，我们会认知更深刻，因为会不停的研究它，思考我们的认知是否出现问题。对于卓越的企业家精神和好生意，我们有足够的耐心，也有很高的短期回撤的容忍度。

问3：您在管的中欧丰泓沪港深是一只既可以投A股又可以投港股的基金。在价值投资的实践中，您认为A股市场和港股市场需要重点关注的有什么不同？

罗佳明：目前来看，我认为A股和港股的关注点有以下不同：第一，估值。虽然A股市场经过一季度的调整，整体估值压力有所缓解，但是估值分化的现象依然还是比较显著。港股很有意思，每一年都说港股估值很低，但这么低的估值，过去的12年中，有8次是全球IPO之王，全球估值最低 vs 全球募资第一，这两件矛盾的事情在一起发生很奇妙而且它长期存在。总体来看，我认为港股是个“钱少股票多”的市场，在市场整体不贵的情况下，因此也存在更多以“好价格”买入“好资产”的机会。第二，跟A股增发减持的机制完全不同，港股是完全的注册制，其流程非常快，甚至某公司大股东千亿港币体量的减持在一天内就可以完成。在这个自由市场中，只要你愿意以很高的估值买入，多数情况下就有人愿意卖，或者对冲基金融券做空卖出。每一轮波动之后，只有长期好的公司，才能再创新高，穿越牛熊。第三，港股这个地方经常有流动性危机，但每次流动性的危机对于投资者来说都是很好的机会，有的时候是市场性的，也有个股性的，比如2020年美国政府制裁某些中国公司，导致美国资金被迫卖出这些公司旗下所有的上市公司股权，就给我们的投资带来了很好的机会。港股是个非常开放的市场，资金自由来去，目前市场成交构成约50%是外资，30%是内资，其余较少的为本地资金。因此，外资、内资的短期的不同想法也会导致市场剧烈的波动。

问4：您怎么看待A/H股溢价的问题呢？

罗佳明：对于港股市场，A股可以说是一个“钱多股票少”的地方，所以有一定的溢价我认为是很正常的，没有必要以这个作为投资的标准。一些公司的A/H股溢价很大，这种情况大多与公司基本面没有关系，从历史上看也从未结构上收敛过。同时，部分优秀的公司的H股价格也会高于A股，证明港股对好公司的定价还是有效的。在我自己的个股选择上，对于A/H同股同权的投资标的，我还是会在A股和港股市场中选择更估值更“便宜”的。

问5：根据最新披露的一季报，您在管的基金中欧丰泓沪港深A类份额成立以来净值增长率为124.06%，同期业绩比较基准为33.04%。而此前披露的该基金2020年年报则显示：截至2020年12月31日，中欧丰泓沪港深A类成立以来的收益率为98.03%，同期业绩比较基准为30.79%。由此可以看出，这只基金的近期表现和长期表现都很不错，可以跟大家分享一下您在管理基金时采用的策略吗？

罗佳明：我希望把中欧丰泓沪港深做成一只有鲜明“港股”标签的基金。基于对长期价值投资的理解，我在管理这只基金的投资策略核心，还是能坚持在估值合理的情况下在A股和港股两地市场长期持有卓越的公司。由于过去两年的A股市场持续向好且风格分化异常极端，导致部分行业以及公司的估值已经出现偏高的情况。出于谨慎考虑，我们陆续减持了估值过高的部分个股，并配置在同样卓越而估值仍处于合理的公司上，尤其在港股市场的好公司。根据最新披露的季报也可以看出来，我的持仓个股上相对集中，在行业上却比较分散，重仓股的估值普遍不高且具备极强的成长性，在换手率上也显著低于同行。一直以来，我们都尽力在质量、成长和估值的三角形中找寻平衡，寻找靠谱的管理团队，寻找好的生意模式，寻找有核心竞争力的公司，做投资中“对”的事情。我们认为，长期来看这也是风险最低的选择之一。

问6：中欧丰泓沪港深是一只既可以投A股又可以投港股的基金，您在决策港股和A股的配置比例时，是如何去考虑的呢？

罗佳明：我不会有一个自上而下的限制，完全自下而上选股。不过，对比A股和港股市场，我认为港股市场中还是有很多很好很便宜的标的，还没有被市场发掘，所以从已披露的持仓结果上来看，投资于港股的比例会相对高一点。

问7：关于自下而上选股，你前面也提到了，你会特别关注好团队和好的生意模式。那您是如何定义好团队，也就是优秀的管理层呢？ 

罗佳明：在分析管理层的时候，我有两个核心的标准，第一是公司的激励制度的设计是否合理有效，能让所有人（包括高层，中层和最基层的员工）都把精力都花在对公司好的地方，而且能得到公平的奖赏。第二是对资本运作能力，管理层能否正确地运用现金流，把资金配置在合适的位置上。另外还有一点很重要且有一票否决权的，就是能否诚信对待小股东。

问8：今年以来，通胀预期一直时资本市场关注的焦点，您如何看待流动性收紧预期对A股市场和港股市场的影响呢？

罗佳明：在流动性收紧预期的影响下，明年股市可能面临估值压缩，很多估值太贵的好公司明年可能有下降风险。而今年受到风格切换、行业轮动而估值压缩的公司，明年则有机会通过业绩的披露重新受到资本市场的青睐。因此，我们今年对估值的要求会更苛刻一点，在市场波动中找寻用合理估值买入卓越公司的机会。

问9：今年A股市场持续震荡估值分化，不少投资者也因此将更多的注意力转移到了港股市场上，认为港股目前处于估值“洼地”。您认为今年和明年有哪些可以特别关注的投资机会呢？

罗佳明：就A股市场而言，尽管部分高估值的行业或个股已经出现了明显回调，但我们仍然认为估值泡沫化的情况仍然在部分个股上有所体现，所谓“核心资产”的震荡调整仍可能会持续一段时间。今年，我认为银行业会有不错的投资机会，同时互联网，消费、服务和医药行业也值得重点关注。以服务行业中的房地产物业为例，经过去年下半年的一波“杀估值”，目前业务稳定估值合理的公司已经具备了中长期的配置价值。而对于医药行业，其中子行业众多，生意模式各不相同，我认为每年都有不同的机会，今年的机会可能主要来自于部分估值合适而业绩有超预期的公司。

问10：基于您对后市的看法，对基金投资者有什么建议吗？

罗佳明：基金是适合长期投资的品种，我建议投资者在基金投资时投入更多的细心、耐心和信心。在决定买入基金前，多花一些时间和精力，细心地阅读各类公开信息，包括基金经理的重仓股，交易风格，也需要了解自己的风险偏好和本金来源与久期；在基金投资时，对好的基金多一些耐心和信心，市场跌宕起伏，有时短期的回撤在所难免，但是好的基金值得长期持有，切忌追涨杀跌。基金投资中，价值投资的理念同样适用，波动本身不是风险，我们需要警惕的是投资标的基本面的变化。

中欧丰泓沪港深A成立于2016-11-08，业绩基准：中证港股通综合指数收益率*55%+沪深300指数(5038.920, -22.20, -0.44%)(5038.9201, -22.20, -0.44%)收益率*35%+中证短债指数收益率*10%；2017-2020年及成立以来涨幅分别为21.96%、-16.15%、43.53%、35.86%、124.06%，同期业绩比较基准增长率分别为11.14%、-14.01%、21.49%、14.65%、33.04%。历任基金经理任职时间：“曹名长（20161108-20210210）卢博森（20161230-20200731）曲径（20171117-20190702）罗佳明（20190702至今）沈悦（20200731至今）（数据截止2021/03/31，来源：基金年报，2021年一季报）本基金将投资港股通标的股票，需承担港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。 

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